Argent : ce qui s’est vraiment passé le vendredi 30 janvier

Les faits de marché

Le marché de l’argent a connu des mouvements intraday particulièrement violents, avec des mèches de prix allant jusqu’à environ 75 dollars.

Les volumes ont atteint des niveaux records sur les ETF GLD et SLV, dépassant 40 milliards de dollars échangés.

Dans le même temps, plusieurs grandes classes d’actifs ont connu une forte volatilité :

• le dollar américain ;
• les taux américains ;
• et le yen japonais.

Ces mouvements, rares par leur ampleur, se sont concentrés sur une fenêtre de temps relativement courte.

Pourquoi le “-27 %” peut être trompeur

Le chiffre d’une chute “historique” de 27 % doit être interprété avec prudence.

Il dépend fortement du prix retenu comme référence. Or, il n’existe pas un prix unique de l’argent.

Selon les marchés utilisés :

• spot ;
• ETF ;
• CFD ;
• ou contrats futures ;

les heures de cotation et les prix de clôture diffèrent.

Le marché spot de l’argent, coté sous la référence XAGUSD, fonctionne principalement de gré à gré (“OTC”), sans clôture unique universelle.

Le mélange de séries de prix différentes peut alors produire des variations artificiellement amplifiées.

Le choc de marché semble bien réel, mais certaines mesures relayées peuvent surestimer son ampleur en combinant des références non comparables.

Quel prix regarder et pourquoi

Pour analyser un épisode de stress sur les métaux précieux, le choix du marché de référence est essentiel.

Plusieurs références coexistent :

Spot (XAGUSD)

Le prix spot reflète les échanges de gré à gré. Il reste largement utilisé comme indicateur général du marché physique, mais il ne possède pas de clôture unique officielle.

LBMA

La London Bullion Market Association fournit des références importantes pour le marché physique des métaux précieux.

COMEX

Le COMEX, marché des contrats futures américains, sert souvent de baromètre du stress financier et du levier spéculatif.

Dans un épisode de tension comme celui du 30 janvier, les contrats futures COMEX semblent fournir la lecture la plus cohérente de la dynamique de marché.

Le piège du changement de mois

Un autre élément technique a probablement amplifié certaines lectures erronées : le rollover de contrat.

À la fin du mois de janvier, le marché passait du contrat futures de février vers celui de mars.

Pendant cette période :

• deux contrats coexistent ;
• les volumes migrent progressivement ;
• et les prix peuvent diverger temporairement.

Comparer des prix issus de deux mois de contrat différents peut alors créer artificiellement des variations extrêmes, notamment lorsqu’un contrat devient moins liquide.

Pour mesurer correctement une variation, il est nécessaire de comparer un même contrat sur une période cohérente.

La mécanique heure par heure

6h–8h CET : intégration des nouvelles marges

Les paramètres de risque commencent à être ajustés :

• le CME met à jour certaines exigences de marge ;
• les chambres de compensation recalculent les besoins en collatéral ;
• les brokers reçoivent les nouvelles informations ;
• les modèles de gestion du risque s’adaptent.

Une marge correspond au capital exigé pour maintenir une position à effet de levier.

14h–15h CET : ouverture du Globex américain

Le mouvement s’accélère réellement :

• les besoins de collatéral sont recalculés ;
• certains comptes passent sous les seuils requis ;
• les brokers déclenchent des alertes ;
• les stops automatiques commencent à s’activer.

15h30–17h CET : ouverture de Wall Street

La pression monte encore :

• les brokers contactent certains clients ;
• plusieurs investisseurs doivent remettre du cash ;
• certains fonds sont contraints de vendre ;
• les desks réduisent leur exposition globale.

17h–20h CET : spirale de liquidité

Une boucle auto-entretenue semble alors se mettre en place :

• les baisses accroissent les pertes ;
• les pertes augmentent les besoins de marge ;
• les margin calls se multiplient ;
• de nouvelles ventes forcées apparaissent.

20h–22h CET : liquidation finale

En fin de séance américaine :

• les positions les plus fragiles ont déjà été liquidées ;
• les desks cherchent à réduire leur risque avant le week-end ;
• les risk managers imposent des coupes supplémentaires ;
• les dernières positions sont soldées.

Lecture : fondamentaux vs mécanique de marché

L’épisode du 30 janvier semble davantage relever d’un accident de levier et de liquidité que d’un changement brutal des fondamentaux du marché de l’argent.

Les mouvements observés paraissent principalement liés :

• aux contraintes de marge ;
• aux ventes forcées ;
• à la concentration des positions ;
• et à la dynamique des marchés dérivés.

Dans ce type de situation, la mécanique financière peut temporairement prendre le dessus sur les fondamentaux économiques ou industriels du métal lui-même.

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